꼭 알아야할 테이퍼링, 스태그플레이션, 양적완화 :: 클하대 재무상식

 

오늘도 이동훈 부사장님의 클하대 강의를 정리해 본다. 클하대 재무상식 시리즈의 모든 내용은 이동훈 부사장님의 클럽하우스 강의를 정리한 내용이다. 오늘은 테이퍼링에 대해 알아보자.

 

 

 

한 나라의 금융정책을 좌지우지하는 중앙은행(우리나라는 한국은행)에서 통화정책을 펼치는 방식은 세 가지이다. 순서대로, 기본적으로 먼저 중앙은행은 이자율로 조정하려 하고, 다음으로 은행의 지급준비율 조정, 마지막으로 공개시장정책을 통해서 통화정책을 한다.

 

1. 시장이자율 조정 : 가장 흔하고, 먼저 하는 방식

2. 은행 지급준비율 조정 : 은행이 지급준비율을 몇 %로 가져갈지 정하기

3. 공개시장정책(Open market operation) : 시장에서 중앙은행이 채권을 발행하거나 사는 행위를 통해서 통화량 조절

   예) 한국은행이 한국 정부가 발행한 5천억 원의 국채를 사면 그 대가로 화폐를 지급하니 5천억 원만큼 국내 시중 통화량이 늘어난다.

 

 

리먼사태와 코로나 때, 미국 중앙은행(연방준비은행)에서는 공개시장정책을 했다. 시장에 유통되는 채권들을 마구 사서 시중 통화량을 늘린다. 중앙은행이 그 나라의 돈을 갖고 있는데, 프린팅 머신으로 찍어서 발권한 돈으로 특히 미국 국채를 사 모은다. 사모으는 만큼 돈이 풀린다. 이렇게 시중에 엄청나게 유통되는 채권들을 사모아서 시장에 돈을 푸는 행위를 양적완화라고 한다. 미국 정부는 코로나 사태가 발생하자마자 작년 3월부터미친 듯이채권을 사모으면서 4조 달러의 엄청난 돈을 풀었다.

 

 

테이퍼링(tapering) : 수도꼭지 잠글 때 수돗물이 점점 줄어드는 것, 일기예보에서 눈이나 빗발이 점점 약해지는 것

 

 

이렇게 시장에 돈이 많이 풀리면 물가가 상승한다. 바로 이 인플레이션 위험이 최근에 오고 있다. 그래서 돈 푸는 속도를 천천히 줄이는 행위가 즉, 고속도로에서 빠져나가는 행위를 테이퍼링이라 한다. 양적 완화 규모를 점진적을 축소해 나가는 것이다. 달러화의 증가 추세를 줄여간다. 오해하면 안 되는 게 시장에서 사들이면서 돈을 풀다가 "오늘부터 채권 안 사들이고요. 채권 팝니다!"가 아니다. 이건 부산을 200km로 달려가던 차가 경부고속도로에서 유턴해서 돌아오는 느낌이다. 엄청난 사고가 날 것이다. 그러니 할 수 없다. 테이퍼링은 속도를 천천히 줄이며 대전 IC에서 유턴하는 것이다.

 

왜? 자본시장은 너무 예민해서 누가 말 한마디만 잘못하면 폭등하고 폭락한다. 정책 입안자가 해야 하는 일은 함부로 떠들지 않는 것이다. 그러면 큰 사고가 나는데 연륜의 결과로 인해 구루들은 자신들의 눈빛 하나만 살짝 바꿔도 사람들의 태도가 달라지는 걸 알아서 그 점을 활용하여 시장을 갖고 논다. 바로 제롬 파월이나 제닛 옐런이다. 말로 살살 갖고 놀면서 저글링을 하고 있다. 시속 200km로 달리면서 핸들을 왼손으로 잡고 오른손으로는 문자를 하고 있는 것이다. 이 정도 Skills sense. 지금의 미국 금융시장은 이런 느낌. 

 

사람들은 유턴할 거라는 걸 안다. 그런데 서행차선, 주행차선, 추월차선을 넘나들며 시그널을 주고 있다. "우리 언젠가 테이퍼링을 할 건데(돈 푸는 속도를 줄일 건데), 아마도 김천 IC나 전주 IC쯤 될 거 같아." 이 느낌을 IC 10km 남기고 알려주는 것도 재난이다. 그게 올해 3월이다. 사람들은 "대전에서 유턴하나?" 근데 안 했다. 휴게소에서 커피를 마시고 있다. 그러고는 다시 주행차선 올라탔다가 추월차선에 들어간다. "아직 경기회복이 안 된다. 더 밟아야 될 거 같아." 속도가 빨라지나? 근데 서행. '전주 IC쯤에서 유턴하겠네.' 그게 올해 11월. 정말 잘한다.

 

사람들은 힌트를 받았기에 서울에 언제 도착할지 대강 알고 있다. 그래서 구루들은 이 정책에 성공할 것이다. 많은 금융시장 player들이 여기에 맞춰 행동한다. 주식을 적당히 팔고, 빚을 줄여나가는 행위를 미리미리 한다. 위험자산(기술주, 성장주)에서 안전자산(은행주, 에너지주)으로의 회귀가 되었다. 자금을 회수하면 돈이 부족하니 시장 이자율은 올라갈 것이다. 이렇게 바뀌는 행위를 사람들에게 자연스레 유도하는 게 중앙은행의 역할이다. 

 

리먼사태 때 6년 간 4조 달러를 풀었다. 미국 역사상 최대의 양적완화이다. 코로나 때는 1년 만에 4조 달러를 풀었다. 지금 시장의 돈은 아주 빠른 속도로 늘어났다. 현재 돈을 줄여나가는 방법을 과거 벤 버냉키가 썼던 방식으로 하는데 그게 테이퍼링이다. 핵심은 시장에서 언제 테이퍼링을 실시할지. 어느 IC로 나갈지이다. 올해 정책 입안자들이 가장 많이 쓴 단어이다. 양적완화가 종료된다는 건 돈을 푸는 행위를 그만한다는 것이다. 즉, 유턴에 성공했다는 것이다. 1년이나 걸렸다. 정책은 이렇게나 어렵다.

 

노자 : "한 나라의 지도자가 나라를 다스리는 행위(정치)는 마치 작은 생선을 굽는 것과 같다."

 

생선을 구울 때 오래 두면 타고, 짧게 뒤집으면 설익기 때문에 적절히 뒤집어야 한다. 민중의 의견을 살짝살짝 굽는 것과 같이 저글링을 한다. 파월과 옐런은 세심히 생선을 뒤집고 있다.

 

 

 

 

다시 한번 보는 중앙은행의 통화량 조정 방식

 

1. 이자율 조정 : 예) 한국은행의 기준금리 올리기

금리가 0인데 금리를 내리는 행위는 할 수없다. (-) 금리가 영국에 있긴 하지만, 중앙은행이 대놓고 (-) 금리를 말하는 건 말이 안 된다. 그러므로 금리를 내릴 수 없으니 다음 단계로 넘어간다.

2. 은행의 지급준비율 조정

3. 공개시장정책 : 시장에 채권을 발행하거나 사는 행위

이 방법은 앞의 방법들을 할 수 없는 상황에 최후의 수단으로 한다. 정책금리가 0에 가까워서 금리 조정이 불가능할 때, 국가의 재정이 부실해서 경기 부양할 때 즉 금융위기(리먼, 코로나 등)가 왔을 때 한다.

 

양적완화(QE; Quantitative Easing)는 공개시장정책의 한 방법으로 채권을 사는 행위이다. 경기가 굉장히 어렵고 재정이 부실할 때 양적완화를 쓴다. 돈을 찍어서 푼다. 이를 '헬리콥터 돈 뿌리기'라고 한다. 양적완화를 줄이는 방식이 테이퍼링이다. 테이퍼링을 하고 나면 어떻게 하지? 테이퍼링은 목적이 아니다. 목적은 유턴이다. 서울로 돌아오는 행위는 시장의 돈을 줄여나가는 것이다. 변곡점에서 가속도가 0이면 다시 속도 올려서 서울로 돌아오는 것. 그때는 이자율을 올리는 행위(금리 인상)를 한다. 그게 긴축정책이다. 테이퍼링을 한다는 건 '유턴을 하는구나.'가 아니라 '감속이 끝나고 서울로 돌아오기 시작하면 금리인상이 시작되는구나'로 이해해야 한다. 

 

 

★ 경기 사이클 핵심 문장

금융위기 터졌어(Trigger) > 양적완화(이자율을 내릴 수 없는 0 이자율까지 가버렸네 → 채권 사들이는 방식으로 돈 품)(해결방안) > 테이퍼링(속도 감속) > 긴축정책(금리인상, 시장에 뿌려두는 돈을 다시 회수, 속도 올림) (유턴(변곡점) 이후)

 

이 네 가지 사이클만 알고 있으면 거시경제의 기조는 다 아는 것이다. 

 

 

 

 

 

인플레이션이 발생하는데 고용이 증대되지 않는 게 스태그플레이션이다. 사람이 술 취해서 걷는 행위를 영어로 staggle이라고 한다. 성장하지 못하고 비실비실. 2차 대전 후에 불황인데 물가가 오르는 황당한 일이 발생했다. 물가 상승은 원래 완전 고용이 되고 기쁜 활황기 때 나타나야 한다.

 

제일 크게 발생한 건 70년대 유가파동이다. 유가가 천정부지로 치솟아서 자동차에서 기름 빼가는 기름 도둑이 많았다. 비싼 유가로 만든 여러 가지 제품들(예) 플라스틱)도 올라가서 경기는 침체됐는데 물가는 올라가는 현상이 발생해서 그때 스태그플레이션이라는 단어가 생겼다. 

 

이렇게 되면 정책 입안자들이 생선 굽기를 할 수 없다. 불은 엄청 센데, 구우려는 생선은 0.5mm밖에 안 되는 것. 고용이 일어나지 않으니까. 인플레이션은 발생(좋은 숯불)하는데 경기는 엉망이다(구울 가자미가 없다.).

 

최근 이런 7월 데이터가 나왔는데 고용은 줄었는데 물가가 올랐다. 테이퍼링을 하는 가장 핵심적인 형태는 고용이 정상으로 회복했을 때이다. 현재 미국은 코로나 발생 이전 고용상태에서 70~80% 상태에 도달해있다. 90% 정도 되면 테이퍼링을 시작한다고 보고 있는데 6월에 갑자기 고용이 감소했다. 그런데 인플레이션 징조가 발생한다. "이게 바로 스태그플레이션의 신호가 아니냐!" 해서 엄청 쫄았다.

 

델타 변이 바이러스 때문이었다. 순간 고용이 줄었던 것. 원래 정책입안자는 변곡점을 파악할 때 한 달 데이터가 아닌 분기 데이터로 본다. 그런 분기가 4번 정도 발생하면 경기추세 전환이라고 한다. 4분기까지 그랬으면 스태그플레이션 우려를 할 수 있었는데, 천만 다행히도 8월에 그 데이터는 정상으로 돌아왔다.

 

스태그플레이션은 주로 전쟁, 대공황 시에 많이 발생한다. 전쟁이 났을 때 스태그플레이션이 늘어나는 건 전쟁의 당사국이고, 주변국은 스태그플레이션이 없고 인플레이션만 발생한다. 마치 일본이 핵으로 인해 힘들다가 우리나라에 전쟁이 터지니 일본은 우리나라에 전쟁 물자를 팔면서 다시 세계 1위 국가로 발돋움했다. 경기는 살아나지 못하는데 시장에 돈은 풀어서 물가는 올라가는 행위이다. 미국은 걱정 안 해도 된다 고용도 회복하고 있고, 경기도 살아나고 있다.

 

 

 

 

 

 

유턴 준비(Talking) > 실제 유턴(Action)

 

위에서 말했듯이 사람들은 이미 내성이 되어 유턴한다는 걸 알고 있다. '김천 IC 쯤일 줄 알았는데 위에서 도네.', '전주 IC 쯤일 줄 알았는데 위에서 도네.' 상관없다. 이미 예측하고 각자 준비를 하고 있기 때문이다.

 

 

 

 

 

시장 신용경색 발생(돈이 한 푼도 없음) > 미국연준금리 인하의 한계 도달(제로금리로 시장에 돈 풀 방법이 없음) > 양적완화 실행(채권 사들임)

 

미국은 이 프로세스를 멋지게 했다. 2008년부터 2016년까지 아주 성공적으로. 2020년에 코로나가 터졌는데 똑같이 시장이 냉각되고 금리는 이미 제로금리. 바로 양적완화 들어간다. 6개월 만에 4조 달러. 정말 부스터 샷을 100개 맞은 것.

 

그래서 물가상승 압박이 연초부터 들어오기 시작했다. 지금 와있다. 테이퍼링 들어갈 타이밍. 좋은 주식은 에너지, 금융주. 어떤 주식이 나쁠까? 기술주, 성장주. 내년 하반기 7, 8, 9월에 금리는 오른다. 그래서 어제부터 금리 급상승 기조로 들어갔고, 어제 금리가 급상승했다.

 

자본조달비용이 올라갔다. 그러면 금리압박을 받는 주식들 기술주, 성장주들은 주가가 하락 국면으로 가고. 금리가 올라가면 은행의 예대마진(NIM)이 좋아지기 때문에 금융주도 오르고, 에너지주도 오른다. 에너지에 투자하고 싶으면 천연가스 미드스트림에 투자하는 게 좋을 거라고 두 달 전에 했는데 지금 어마어마하게 올랐다. 그린에너지 전환이 안 되기 때문에 중간 기착지가 필요한데 그게 천연가스. 영어로 Fly to the quality Fly from the quality 이건 다음 시간에.

 

 

 

 

 

BNPL은 새로운 건 아니다. 외상이다. 하지만 현대 사회의 트렌드라 꼭 알고 있어야 한다. 옛날에도 있었다. 

아주 어린 밀레니엄 세대에게 financing 형식을 제공하는 프로토콜이다. 아주 소액으로. 아마존고에서 채소를 샀는데 외상으로 BNPL로 산다.

 

신용카드 쓰면 되지 왜 굳이? 문화코드인 것. 기존의 제도권 금융기관(카드, 은행 등)에서 하는 사업자가 아닌 다른 사업자가 한다. 많이 쓰는 이유는 UX/UI가 좋기 때문이다. 젊은 세대들 MZ 세대들이 UX/UI에 맞게 만들어져 있다. 비즈니스 Substance는 동일하다. 아무튼 그래서 이 BNPL 형식이 굉장히 인기를 끌고 있고, 기존 금융기관이 아닌 스타트업들이 하고 있다.

 

 

 

 

 

굉장히 많다. 흥미로운 점은 전통 플랫폼 기업들이 이런 회사를 사모으기 시작했다. KB는 늙은 브랜드. Paypal은 늙는 브랜드. Legacy brand들이 이 시장을 만들어내지 못하는 게 정말 특이하다. 사업의 혁신은 아이디어를 만들어내는 스타트업이 혁신을 만들어내는 게 맞다. 늙은 브랜드들이 가져가는데 가져가면 키울 수 있는 기업이 있고, 키우지 못하는 기업이 있다. 그러니 앞으로 어떻게 움직이는지 지켜보자.

 

 

 

 

 

뉴질랜드나 호주는 핀테크가 굉장히 발전했다. Afterpay가 BNPL 회사인데 30조가 넘는 가격을 주고 샀다. 엄청난 가격. 카카오뱅크 처음 상장할 때가 30조. 이제 시작하는 회사인데 30조 Valuation에 거래. 

 

이런 사례들의 함의는 우리가 아는 아마존이나, 페이팔, 스퀘어도 이제 늙다리 브랜드구나. 산업의 혁신 체인에서 이들마저도 Old timer가 된 것. 맙소사, 참 빠르게 변한다.

 

두 번째 함의는 BNPL이 느낌상 이커머스에 어울리는 모델이다. 최근 오프라인 매장에도 들어가고, Home repair에도 들어가고, 코웨이 같은 구독 서비스를 하는 곳도 BNPL이 들어가기 시작했다. 상당히 많이 침투하고 있다. "에이 BNPL은 팩토링이네"  신용할부, 금융할부라고도 한다.

 

외상매출금, 매출채권, 재고자산을 거래하는 회사가 내가 빨리 물건 팔고 회수해야 하는데 180일짜리 외상매출 어음을 받았다고 가정해보자. 6개월 전에 회수해야 하는데 자금이 필요하다. 금융기관이랑 얘기해. "금융기관님, 내가 한 달에 250억 정도 벌어요. 연 2,000억 정도 버니 권리를 이양할게요(assign) 담보 잡을게요. 내가 200억의 70% 인 140억 정도를 은행에서 편하게 당겨 씁시다." 즉 매출채권이나 재고자산은 담보로 잡히고, 어느 한도로 자본을 빌려 쓰는 행위를 팩토링이라 한다. 신용으로 하는 건 아니다. 이게 BNPL의 원형 모델이다. 기업은 팩토링, MZ세대는 BNPL. 그런데 문제가 좀 있다. 

 

MZ세대의 담보권 실행하기가 어렵다. 담보자산이 시원치 않다. 즉, 신용도에 차이가 난다. 따라서 BNPL사업의 핵심 리스크는 경기에 밝고 젊은 MZ세대가 실험대에 올라가면 BNPL 회사는 좋아질 수도 있고, 나빠질 수도 있는 양날의 칼이 될 수도 있다는 점이다. 기존 제도권 금융회사에서 Financing이 안 될 수 있으니 동시에 그렇게 많이 Financing 하는 거래를 하게 되면 부실의 위험도 같이 증가한다.

 

교훈은 시장에 많은 금융기법이 새로 나올 때 혁신으로 볼지 아닐지를 판단함에 있어 그 거래 구조가 어떻게 생겼는지 꿰뚫어 보려고 노력해야 한다. 거래의 본질이 무엇인지. 투자자가 가져가야 할 태도이다. 겉으로 보이는 아름다운 모습이 아닌 BNPL의 핵심이 뭐고, 어떤 금융구조와 유사하고, 수혜자는 누구고, 누가 리스크를 안으며, 구조상의 본질적 위험은 무엇이냐, 좋을 땐 어떤 상황이고, 나쁠 땐 어떤 상황인지 분석하자.

 

 

 

 

박카스의 기원은 그리스 신화의 디오니소스이다. 로마 신화에서는 디오니소스를 바커스(영어)라고 한다. 그리스 로마 신화에서 상업과 관련된 말이 많이 나왔다. economy도 그리스가 어원이다. 상인이나 경제나 다 그리스 로마 때 나온 단어가 어원이 되어서 나왔다. 돈 얘기는 인류가 있었을 때부터 있어 왔다는 것이다. 음! 

 

 

 

 

Clubhouse 2021.09.29 PM 9:30